恒指、恒生国企指数期货近月合约持仓占比持续下降-机器人小游戏-禹城新闻
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期货成交-恒指、恒生国企指数期货近月合约持仓占比持续下降-禹城新闻

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京张高铁今日开通

  恒指、恒生国企指数期货近月、次近月合约维持稳定的小幅贴水状态,A50波动较大:就近月与次近月两个合约而言,恒指与恒生国企指数期货近月合约在2009-2018年的基差百分比均值分别为-0.14%和-0.12%,次近月合约的基差百分比均值分别为-0.36%与-0.33%,HC与HI基差的波动较为一致,且一直维持稳定的小幅贴水状态,整体而言表现稳定;相较而言A50期货的基差百分比波动较大,近月合约近十年的均值为-0.14%,次近月合约的均值为-0.25%,在近十年间升水与贴水的状态交替出现。

前言自2018年12月與2019年4月中國金融期貨交易所兩次調整股指期貨交易規則,國內三大股指期貨的成交量與持倉量均出現了快速增長,同時基差水平較過去幾年也有所回升,股指期貨市場的活躍度明顯提升,資金對於股指期貨的配置意願回暖。但從另一個角度看,國內股指期貨市場發展歷史較境外市場相對較短,本文將境外股指期貨發展歷程中的數據進行了梳理與總結,後續我們還將對境內外股指期貨對比、股指期貨在市場判斷中的作用進行專題討論,為使用股指期貨的投資者提供參考,。

恒生指數期貨近月合約成交佔比回升,近月合約成交佔比對成交量變化的彈性較大:恆指期貨近月合約HI1的成交佔比自2014年起逐漸回升,在近兩年均維持在90%以上。2016年與2018年恆指期貨的日均成交量增長超過50%,這兩年HI1的成交佔比也出現了明顯抬升,這說明近月合約成交佔比對成交量變化的彈性較大。

4.3 日本

4.2 美国

  2000-2003、2007-2009年市场大幅波动期间基差大幅回落,2010年以来逐步回升,近两年贴水转升水:对于美国的三大股指期货我们只考虑近月与次近月两个合约,其次远月、远月合约成交活跃度较低不作考虑。在2008年之前美指整体是升水状态,2000-2003、2007-2009年美指均出现了幅度超多50%的调整,2000-2002年与2007-2008年美指期货成交量保持高速增长,在此期间期货基差均出现了大幅回落,基差由升水转至贴水。2008之后十年基差一直维持贴水,在2018年基差由贴水转升水,并在2019年上半年延续升水。贴水转升水的原因在于美指在2018年1月和9月以及2019年连续创出新高,期货延展现货流动性,市场预期转强,基差百分比大幅上升,但在2018年10月份之后中美贸易摩擦升级、指数大幅回调的阶段,并且在这个阶段成交量是大幅增加的,基差大幅回落、升水又转回贴水。

  1.2 境外股指期货发展

.各期合約成交佔比方面,近年恆指期貨近月合約(HI1)的成交佔比基本穩定,但在指數大幅波動和期貨成交量大幅增長的年份,近月合約成交佔比會明顯上升:1)2008、2018年市場出現較大波動時投資者更願意選近月合約作為對衝風險、延展流動性的標的;2)近月合約成交佔比對於期貨成交量變化的彈性較大,2016年與2018年恆指期貨的日均成交量增速超過50%,HI1成交佔比明顯的抬升。

2018年道指、納指日均成交持倉比升至2008-2009年水平,標普基本穩定:標普、道指與納指期貨近五年的成交持倉比分別為55.5%,148.3%和109.1%,美國三大股指期貨的成交持倉比相對全球其他期貨品種較高,體現美指期貨在全球範圍內的成交活躍度較高。納指與道指成交持倉比在2018年大幅上升,2018年納指的成交持倉比達到歷史最高水平,而道指的成交持倉比也達到2008-2009年的水平,標普成交持倉比維持穩定,這主要與道指、納指持倉量下降有關。納指期貨持倉量的下降與其成交量回升形成反差,這還是與日內交易量增加、隔夜持倉下降有關,日內交易量放大反映了短線延展流動與套保需求增加,但隔夜持倉量下降又體現了風險偏好下降,這種現象在2008-2009年在A50、日經與道指期貨上均發生過,與當時市場大幅波動有關,2018年10月份中美貿易摩擦升級后美指出現了超過20%的調整,在此期間期貨成交量大幅增加,這一點與2018年下半年恆指期貨的表現也一致。

市場大幅波動下近月合約更受青睞:2008年之前,恆指、恆生國企指數近月合約HI1、HC1的成交佔比基本穩定在85%的水平,2008年指數出現大幅波動,當年股指期貨成交量大幅增長,同時HI1、HC1合約的成交佔比升至近90%,2018年指數大幅調整期間H1的成交佔比也大幅上升,由此可見在市場出現較大波動的階段,投資者更願意選近月合約作為對衝風險、延展現貨市場流動性的標的。

近三年日均成交持倉比回升並超過2008-2009年水平:NX(日元)與NK(美元)期貨近五年的成交持倉比分別為35.8%和20.1%。在我們所關注的所有境外股指期貨品種中,日經225期貨的成交持倉比是相對較低的,說明該品種的成交活躍度較恆指、美指與A50都相對較弱。值得關注的是,近三年NX的成交持倉比出現明顯升上,並超過了市場在2008-2009年的水平,2016年與2018年日經指數均出現了幅度較大的調整,這與前面的恆指、納指在2018年的表現一致。

  恒指、恒生国企指数期货近月合约持仓占比持续下降,次远月、远月合约持仓占比上升:恒指与恒生国企指数期货近月合约的持仓占比在近15年来持续下降,近三年HI1与HC1的日均持仓占比分别为71%与52.4%。与近月合约持仓占比回落相对应的,远月合约(HI3/4,HC3/4)的持仓占比在不断上升,近三年HI3、HI4与HC3、HC4的持仓占比分别为7.6%、6.1%与17.8%、14.4%,远期合约的持仓比重远高于国际上其他期货品种。这说明投资者对于隔夜持有头寸的信心越来越足,一方面,香港股指期货成交量稳定增长、期货配置需求客观存;另一方面,沪深港股开通后港股与A股的联动进一步强化,这也刺激了对于远期期货合约的长期持有需求。

2.1.1 香港与新加坡

  A50成交量持续快速增长,2018年市场波动恒指数期货成交大幅增加:纵观各类股指期货品种,新上品种在上市前三年成交量波动较大,恒生国企指数与A50期货在上市的前三年均成交量均出现了较大波动。在近十年间,恒指、恒生国企指数期货成交量除了在2006-2007年(上市后的第二年和第三年)与2015、2018年(市场大幅波动、沪股通开放)期间成交量出现了超过50%增长外,恒生与恒生国企指数成交量增速基本稳定。而A50期货的日均成交量增速在2010-2015年间始终维持在100%以上,并在2014年超越恒生指数与恒生国企指数期货,近两年增速有所放缓,但依然高于恒指、恒生国企指数期货。恒指、恒生国企指数与A50期货近五年的日均成交量分别为12.9万、12.7万和27.7万张,2018年恒指期货成交量大幅增加,这与当时市场大幅波动有关,2018年10月份中美贸易摩擦升级后恒指出现了超过25%的调整,在此期间期货成交量大幅增加,这一点与2018年下半年美国纳期货的表现也一致。

恆指、恆生國企指數期貨與A50期貨存在蹺蹺板效應:由於恆指、恆生國企指數與A50指數的成分股均涉及中國企業,且標的成分股存在重合,在港交所交易的兩個期貨品種與A50之間有一定的蹺蹺板效應,2010-2015年間A50期貨成交量爆髮式增長,在此期間恆指期貨成交量連續負增長,說明A50分流了一部分對於恆指期貨的需求。原因可以從幾個方面理解:1)新交所的A50期貨為美元結算,而港交所的股指期貨為港幣結算,國際投資者更傾向於美元結算的合約;2)單張A50期貨的合約價值遠小於恆指、恆生國企指數期貨的價值,因此交易的靈活度更高。而從另一個角度看,因為當時中國國內僅有滬深300單一股指期貨品種正式交易,且向境外投資者開放的程度有限,所以恆生與A50均是境外投資者可選的對沖A股市場風險的標的,而從滬深300與兩個品種的相關性數據看,2009-2014年間A50與滬深300日度漲跌幅的相關係數為93.31%,遠高於恒生指數的52.23%,這也或是A50期貨成交量快速超越恆指的原因之一。

近月合約持倉占變化比對市場波動、成交量增長反應的彈性較小:2008-2009年全球金融市場出現大幅波動,前面我們已經提到在此期間HI1、HC1合約的成交佔比升至近90%,但在此期間成交佔比並未出現明顯的波動,說明各期持倉占變化比對市場波動的彈性較小。另一方面,恆指期貨近月合約HI1的成交佔比自2014年起逐漸回升,在近兩年均維持在90%以上。2016年與2018年恒生指數期貨的日均成交量均出現了超過50%的增長,這兩年HI1的成交佔比也出現了較為明顯的抬升,這說明近月合約成交佔比對於成交量變化的彈性相對較為明顯,但恆指期貨各期持倉佔比依然保持穩定,說明各期持倉占變化比對成交量波動的彈性較小。總和而言,市場波動與期貨成交量變化對恆指、恆生國企指數期貨各期持倉佔比的影響均較小,遠期合約持倉的穩定性持續增強。

恆生國企指數期貨近月合約成交占相對較低,遠期合約佔比相對較高:近幾年恆生國企指數期貨各期成交佔比表現與恒生指數有所不同,自2008年以來HC1的成交佔比連續回落,並在近三年維持在81%的水平,低於恆指的90%。而HC遠期(遠月、次遠月)合約的成交佔比相對較高,近三年次近月合約HC2與遠月合約HC4的成交佔比分比為13%和3.3%,相較而言高於HI2的9.7%和0.73%。

1998、2008年市場大幅波動期間基差回落明顯,但2015年恆指基差未降反升:過去20年間亞洲金融市場發生過幾次較大的波動,分別在1998年、2008-2009年和2015年,在這些年份,三個品種的期貨近遠月基差均出現了幅度較大的回落。1998-1999和2008-2009年恆指與恆生國企指數期貨近遠月基差大幅回落;但2015年市場波動時,HI1/2/3與HC1/2/3基差並沒有回落反而微幅回升,僅遠月合約基差回落明顯,當年A50期貨成交量爆髮式增長對沖了一部分恆指期貨的成交量;2018年恆指期貨日均成交量增長80%,同時指數大幅調整,導致基差出現了較為明顯的回落。綜合來看,市場大幅波動和成交量大幅增加共同導致基差大幅回落,因為二者會導致市場的負面預期過分地宣洩在期貨價格的波動上,如果僅是市場出現大幅波動而成交量維持穩定,基差並不一定會出現大幅回落。2015年A50期貨的基差出現了上市以來的最低值,當期市場出現大幅波動同時A50期貨成交爆髮式增長,市場過度的負面預期直接體現在了期貨價格上。

恆指期貨成交持倉比在2018年大幅上升超越2008,市場大幅波動期間成交持倉比提升:2015年以來恆指期貨在成交持倉比逐漸回升,2013-2017年恒生指數的日均成交持倉比為69%,雖然低於美指期貨但遠高於亞洲地區其他期貨品種的成交持倉比水平。而2018年成交持倉比由2017年的71%升至156%,遠高於之前2008年的水平,原因在於2018恆指期貨日均成交量翻一翻,但持倉量不升反降。成交持倉比上升說明日內交易量增加、隔夜持倉下降,日內交易量放大反映了短線套保與延展流動的需求增加,但隔夜持倉量下降又體現了風險偏好下降,這種現象於2008-2009年在A50、日經與道指期貨上均發生過,與當時市場大幅波動有關,2018年恆指跟隨A股進行了持續時間較長、幅度較大的調整,這種現象在2008、2015年均出現過,與2018年納指期貨的表現也一致。

2.1.3 日本

  以日经225指数为标的的股指期货在芝商所、新交所与大阪交易所/东交所均有交易,我们这里只列举了在芝商所以美元结算的Nikkei/USD Futures(NK)和在东京交易所以日元结算日经225期货(NX)两个品种的数据。2008年以前日经225股指期货的成交量呈逐年稳定增长,2009-2018年间增速持续回落,近五年间成交量基本稳定,NX与NK期货近五年的日均成交量分别为1.7万和8万张。与美国三大股指期货品种类似的,日经股指期货,特别是芝商所美元结算的NK合约较现货指数的成交量活跃度在近几年明显走强,亦如图5所示。

3.1.2 美国

  纳指期货持仓量持续回落,标普与道指期货持仓基本稳定:标普、道指与纳指期货近五年的日均持仓量分别为300.3万、11.8万和30.1万张,由于标普500指数具有采样面广、代表性强、精确度高、连续性好等特点,标普指数期货自上市以来一直是全球持仓、成交量最大的期货品种。2008年之后的五年间美指期货的日均持仓量小幅增长,但自2014年以来纳指期货的持仓量持续回落,近五年纳指日均持仓量以-7.6%的速度持续回落,而道指与标普的持仓量基本稳定,波动相对较小。

數據方面我們選取了境外成交量較高和與A股關聯相對密切的股指期貨品種,分別為:1)美國的三大股指期貨;2)香港的恒生指數、恆生國企指數期貨與新加坡的A50期貨;3)分別以美元與日元計價的日經225期貨。我們主要關注股指期貨以下幾方面的數據變化:1)成交總量與各期合約成交佔比;2)持倉總量與各期合約持倉佔比;3)基差百分比。

遠月、次遠月合約基差波動較大:較近月、次近月合約而言,遠月與次遠月合約的基差百分比波動明顯增強,恆指與恆生國企指數期貨次遠月合約在2009-2018年的基差百分比均值分別為-0.42%和-0.2%,遠月合約的基差百分比均值分別為2.1%與1.95%。

四、基差(升貼水)演變無論股指期貨還是商品期貨,基差都是反映市場預期的重要信息,在我國,三大股指期貨上市之後基差長期處於貼水狀態,給套利、套保操作帶了一定的複雜性,但實際上這並非國內股指期貨市場特有的現象,全球股指期貨均存在長期處於貼水的狀態。我們這裏用基差百分比來衡量全球股指期貨的貼水狀態,採用的公式為基差百分比=(期貨價格-指數價格)/期貨價格。前面我們已經提到在境外股指期貨市場中,僅恒生指數與恆生國企指數期貨的遠期合約成交相對活躍(成交佔比大於1%),因此我們只考慮這兩個期貨品種的遠月、次遠月合約升貼水,美指、日經225與A50期貨品種我們只考慮近月、次近月合約的基差。

基差波動方面,近十年境外股指期貨近月合的年均基差百分比由高到低的排序為日經225(日元)>納指>A50>恆生國企指數>恆指>日經225(美元)>標普>道指。數據顯示市場大幅波動和成交量大幅增加共同導致基差大幅回落,二者共同導致市場的負面預期過分地宣洩在期貨價格的波動上,如果僅是市場出現大幅波動而成交量並未明顯增加,基差並不一定會出現大幅回落,2000-2003、2007-2009、2015、2018年市場大幅波動期間恆指、A50與美指期貨基差百分比的波動體現了這點。

.成交量、持倉量與成交持倉比變化方面,在指數大幅波動的年份,股指期貨的日均成交量多數情況下會大幅增加,說明市場出現較大波動的階段投資者更多地用股指期貨作為對衝風險、延展現貨市場流動性的標的,而但日均持倉量變化對於市場波動的彈性較小,導致成交持倉比大幅上升,A50、恆指、道指、納指與日經期貨在2001-2003、2008-2009、2015-2016、2018年市場分別出現大幅波動的階段成交持倉比均大幅提升。

  境外期货日均成交总量基本稳定,期货较指数现货成交活跃度提升:近十年境外股指期货市场成交总量基本稳定,日均成交量在啊280万张左右,这里所说的境外品种包含美国的三大E-mini股指期货、香港的恒生指数、恒生国企指数期货、新加坡的A50期货以及分别以美元(芝商所)与日元(大阪交易所/东交所)计价的日经225期货。近三年间,恒指、道指与纳指期货成交量增长幅度较大,其他品种的成交量基本稳定。值得注意的是,亚洲股指期货成交量较指数现货成交量的活跃度在近3年间明显提升,同时近两年道指与纳指期货的成交量较指数成交量的活跃度也在回升。

3.1.3 日本

  日均持仓总量基本稳定,近两年小幅回落:日经225指数期货NX(日元)与NK(美元)近五年的日均持仓量分别为4.9万和40.3万张。2000年-2006年日经225期货持仓量跟随成交量保持稳定增长,2007-2016年持仓量基本稳定,近两年持仓量持续回落。

各期合約持倉比方面,恆指與恆生國企指數期貨近月(HI1/HC1)合約的持倉佔比在近15年來持續下降,遠月合約(HI3/4,HC3/4)的持倉佔比不斷上升,遠期合約的持倉比重遠高於國際上其他期貨品種。而且,與成交佔比不同,近月合約持倉佔比變化對指數、成交量波動反應的彈性較小,2008、2015和2018年市場大幅波動與期貨成交量變化對恆指、恆生國企指數期貨各期持倉佔比的影響較小,遠期合約持倉的穩定性持續增強。

2018年道指、納指期貨成交量大幅增長:美國三大股指期貨發展的歷史相對較長,2008年之前成交量維持穩定增長,2008-2009年金融市場大幅波動,成交量創新高之後回落,2010-2016年成交總量基本穩定。2018年道指、納指期貨成交量大幅增長,較2017年接近翻一番並超過2008年的水平,成交量增加與市場大幅波動有關,2018年10月份中美貿易摩擦升級后美指出現了超過20%的調整,在此期間道指、納指期貨成交量大幅增加,這一點與2018年下半年恆指期貨的表現一致。

3.2 各期合約持倉佔比變化趨勢

美國三大股指期貨的升貼水變化較為一致,納指是三個品種中貼水幅度最低、升水幅度最高的品種:2009-2018年間,標普、道指與納指期貨近月合約的基差百分比均值分別為-0.19%、-0.27%和-0.07%,次近月合約的基差百分比均值分別為-0.52%、-0.71%與-0.15%。近十年間道指、標普期貨基差的貼水幅度整體大於恆指期貨,但納指基差的貼水幅度小於恆指。從品種間的比較看,美國三大股指期貨的升貼水變一致性較高,無論是升貼水的方向,還是基差百分比的波動幅度,變化的一致性都比較強;而納指期貨一直是三個品種中貼水比例最低、升水幅度最高的品種,2000-2003、2007-2009、2015指數大幅波動期間納指基差的貼水幅度始終是三個品種中最小的,而且納指在2017年先於另外兩個品種由貼水轉升水。

核心觀點:近十年境外股指期貨市場日均成交量整體穩定,近三年間恆指、道指、納指和日經225(美元)等品種的期貨成交量較指數現貨成交量的活躍度明顯提升;2010至2017年境外股指期貨日均持倉量保持低速穩定增長,但近兩年日均持倉量逐步回落,其中美國三大股指期貨持倉量回落明顯,而A50期貨持倉量保持穩定增長。

三、持倉量演變3.1. 股指期貨持倉總量變化趨勢

一、境外股指期貨介紹1.1 香港、日本與美國股指期貨合約介紹及上市歷史

二、成交量演變2.1. 股指期貨成交總量變化趨勢

恆指、恆生國企與A50期貨成交持倉比整體低於美國,但高於日經225,A50與恆生國企指數期貨成交持倉比基本穩定:近五年以來,A50與恆生國企指數的日均成交持倉佔比一直相對穩定,近五年A50與恆生國企指數期貨的日均成交持倉比分別為33%和46%,整體而言低於美國股指期貨的水平,但高於日經225合約的成交持倉比水平。

3.1.1 香港与新加坡

  A50持仓量跟随成交量持续增加,恒指、恒生国企指数期货持仓量基本稳定:A50期货自上市以来日均持仓量持续快速增长,2013年A50日均持仓量超越恒生国企指数期货,且近五年的平均增速依然接近30%,近五年A50的日均持仓为61.1万张,这主要还是与A50成交量的增长有关。港交所的两个品种在近五年的日均持仓量基本稳定,恒指与恒生国企指数期货近五年的日均持仓量分别为14.5万和38.3万张,增速波动相对较小。

期貨持倉量先增后減:近十年間境外股指期貨市場日均持倉總量先增后降,日均持倉量在456萬張左右。2008年全球經濟危機后股指期貨持倉量在2009年小幅回落,2010至2017年日均持倉量保持低速穩定增長,但近兩年日均持倉量逐步回落,其中,美國三大股指與日經225指數期貨持倉量回落較為明顯,而A50期貨持倉量依然保持穩定增長,原因我們在後面會細說。

4.1 香港与新加坡

2.2. 各期合約成交佔比變化趨勢

2.1.2 美国

  标普指数期货成交量远高于其他品种,近年成交趋于稳定:标普、道指与纳指期货近五年的日均成交量分别为166.3万、16.9万和31.4万张,由于标普500指数具有采样面广、代表性强、精确度高、连续性好等特点,标普指数期货自上市以来一直是全球成交、持仓量最大的期货品种。从股指期货与现货指数的对比看,近十年间标普指数期货成交活跃度持续优于指数现货,这与指数现货成交整体回落有关,如前图4所示。

  全球股指期货合约在合约月份方面的设计较为多样,大部分品都有超过4个月份的存续合约,但从成交的活跃度看,仅港交所的恒生指数(HI)与恒生国企(HC)指数期货的远期(远月、次远月)合约成交相对活跃,这里的远期合约是指除了临近的两个月外的后续两个月的合约,我们对于远期合约成交相对活跃的定义是远期合约在临近的4个合约中的成交占比在1%以上,纳指、道指、标普、A50与日经股指期货远期合约的成交占比均在1%一下,活跃度偏低,这里我们就不做参考,后面各期持仓占比部分的内容与此处一致。

今日关键词:长江十年禁渔